Первая половина 2022 года оказалась травматичной. Фондовый рынок пострадал от одного из худших полугодий за всю историю. На рынках гособлигаций наблюдается редкий случай значительного спада. А мир криптовалют пережил жёсткий момент разочарования, который, впрочем, ему давно уже многие предрекали.
Над всем этим хаосом на финансовых рынках резко взлетел доллар США, который никогда не был столь сильным в течение последних 20 лет – он укрепился относительно большинства других валют, включая евро. Если рассматривать ситуацию с точки зрения стандартной оценки стоимости валюты, доллар уже достиг такого уровня, когда многие инвесторы могут всерьёз задуматься о его продаже. Судя по всему, доллар переоценён примерно на 20% относительно большинства основных валют (таких как евро и иена), а подобное происходит не очень часто.
Впрочем, я бы поспешил добавить, что траектория валют, как правило, не меняется по причинам, связанным с их стоимостью. Чтобы спровоцировать снижение курса, обычно требуются действия властей.
Взять, к примеру, соглашение «Плаза» 1985 года, когда Франция, Западная Германия, Япония, Великобритания и США договорились об интервенциях на валютных рынках с целью ослабить доллар относительно франка, немецкой марки, иены и фунта. Или вспомните публичный отказ министра финансов США Роберта Рубина от политики сильного доллара в 1998 году, а также решение американских властей терпимо отнестись к резкой девальвации доллара относительно евро в начале 2000-х годов. Во всех этих случаях власти вмешивались для организации или содействия снижению курса доллара.
Сильный доллар сегодня, наверное, выглядит как нечто выдающееся, учитывая масштабы расколов в американской политике и целый ряд структурных проблем в экономике США. Бесконечный дефицит платёжного баланса и счёта текущих операций, агрессивное отношение к крупным держателям валютных резервов, культурные войны по вопросам ношения оружия и абортов — у США более чем достаточно проблем, чтобы довести американское общество до точки кипения.
Однако сегодня, когда Федеральный резерв США начал ужесточать монетарную политику, пытаясь вернуть под контроль инфляцию, инвесторы вновь выбрали доллар своим фаворитом в качестве «тихой гавани». Теоретически рост инфляции в стране должно ослаблять покупательную способность ее валюты. Но в нынешних условиях (как и во многих предыдущих случаях, которые я наблюдал ранее, работая валютным аналитиком) перед рынками стоит выбор: либо сделать ставку на то, чтобы ФРС возьмет инфляцию под контроль, либо инвестировать куда-нибудь еще, в этом мире полном неопределенностей. Для большинства из них выбор очевиден.
Кроме того, несмотря на нынешнюю переоцененность доллара, он может укрепиться еще сильнее, если, конечно, не возникнут некие новые проблемы.
Какие это могут быть проблемы?
Во-первых, и это самое очевидное, ФРС может решить, что действовал неправильно, и внезапно начнет обратно смягчать свою политику. Подобный шаг может показаться маловероятным, но стоит отметить, что на рынке облигаций США сегодня наблюдается весьма драматичный разворот, а денежные рынки Америки уже начали учитывать в ценах ожидаемое снижение процентных ставок ФРС (с уровней, которые выше сегодняшних) в некий период за пределами текущего года. Как однажды сказал мне управляющий одним очень успешным макрофондом, если и можно быть в чем-то уверенным по поводу Федерального резерва, то только в том, что в какой-то момент он изменит свою позицию.
Вторая вероятность: крупные центральные банки в других странах начнут опережать ФРС в темпах ужесточения своей политики. Подобное происходило в предыдущих случаях снижения курса доллара. Впрочем, учитывая состояние экономики в большинстве других стран, этот сценарий выглядит маловероятным.
Остаются еще две вероятности. Одна из причин продолжающегося господства доллара, несмотря на все происходящее в США и мире, состоит в том, что нет никаких серьезных стратегических альтернатив доллару. Например, евро страдает от постоянно повторяющихся проблем, которые возникают из-за характера состава еврозоны, не говоря уже о том, что до сих пор отсутствуют единые облигации в евро, которые бы охватывали весь союз.
Некоторые эксперты могут заявить, что привлекательной альтернативой является китайский юань. Однако до тех пор, пока Китай не начнет поощрять более широкое использование своей валюты, причем ликвидное и свободное, юань не сможет создать сколь-либо серьезную угрозу гегемонии доллара. Да, на своей ежегодной конференции в этом году страны БРИКС (Бразилия, Россия, Индия, Китай и ЮАР) обсуждали способы содействия более широкому использованию своих валют. Но подобные разговоры мы уже слышали раньше. Нет особых причин полагать, что столь высокие амбиции удастся воплотить в жизнь в обозримом будущем.
Как показывает история, сильный доллар обычно начинает слабеть, когда действующий министр финансов США объявляет о том, что валюта страны слишком сильна, и намекает на вероятность интервенций на рынке с целью ее ослабить. У меня нет сомнений, что нечто подобное может произойти вновь при Джанет Йеллен, хотя, наверное, пока не появится больше данных о снижении инфляционных ожиданий, делать подобный шаг будет рано.
В любом случае я подозреваю, что те, кто действительно решит продать сейчас доллары, через пару лет будут очень рады этому решению. Впрочем, я бы посоветовал им не следить ежеминутно за изменениями курса в первые дни после того, как они это сделали. На этом пути их ждут только тревоги и сомнения.
Джим О’Нил, бывший председатель Goldman Sachs Asset Management и бывший министр финансов Великобритании
