Соблазнительно похвалить Федеральный резерв США за его новый разворот в борьбе с инфляцией. И столь же соблазнительно похвалить председателя КНР Си Цзиньпина за его руководство растущим и сильным Китаем. Но они не заслуживают такой похвалы, причем по одной и той же причине.
Это особенно касается ФРС. Да, центральный банк США уже три раза подряд повышал ставку по федеральным фондам (ФФ) на 75 базисных пунктов. Это самое резкое повышение ключевой ставки (в течение всего четырех месяцев) с начала 1982 года. Вполне предсказуемо, что многие политики и эксперты возмущены, предупреждая о рисках перегибов. Я не согласен. Федеральному резерву уже давно было пора начать выкапывать себя из самой глубокой ямы, в которую он когда-либо попадал.
Я делаю ударение на слове «начать». Номинальная ставка по ФФ сегодня находится на уровне 3,1%, то есть отстает на пять процентных пунктов от усредненной за три месяца общей инфляции (индекс потребительских цен), которая составляет 8%. Несмотря на появившееся у Федерального резерва решительное желание остановить серьезный рост инфляции, этой цели практически невозможно добиться, когда реальная ставка по ФФ резко отрицательна (примерно -5%).
Председатель ФРС Джером Пауэлл соглашается сейчас, что понадобится сдерживающая монетарная политика для обуздания инфляции. Но давайте расшифруем, что это значит. Исходя из инфляции индекса потребительских цен, нейтральная учетная ставка (то есть усредненная реальная ставка по ФФ за период с 1960 по 2021 годы) равняется +1,1%. Уже по определению сдерживающая ставка должна быть намного выше нейтральной. Для примера пусть это будет реальная ставка по федеральным фондам, равная 2%. Поскольку сейчас реальная ставка равна -5%, Федеральный резерв еще очень далек от достижения нейтральности, а тем более сдерживающего эффекта.
И здесь дискуссия усложняется: на пресс-конференции 21 сентября Пауэлл заявил, что сейчас политика ФРС находится на нижней границе сдерживающей зоны. Эту оценку он представил сквозь призму базовой инфляции, измеряемой с помощью так называемого «базового дефлятора персонального потребления», в котором не учитываются цены на продовольствие и энергоносители. Рассчитанная таким образом годовая базовая инфляция в июле составляла 4,6%.
Данное заявление разочаровывает по двум причинам. Номинальная ставка по ФФ по-прежнему заметно ниже предпочитаемого Пауэллом индикатора инфляции. Однако гораздо серьезней другое: опасна фиксация ФРС на базовой инфляции. Так было в начале 1970-х, когда я работал в команде ФРС, разрабатывавшей этот индикатор, и так же обстоят дела сегодня.
Сама идея базовой инфляции заключается в том, чтобы игнорировать крупные ценовые шоки, считая их временными. Изначально именно так считал Пауэлл. Меня до сих пор преследует «первородный грех» моего первого босса — председателя ФРС Артура Бернса, который примерно пятьдесят лет назад игнорировал один временный шок за другим до тех пор, пока не стало слишком поздно. Болезненный урок таков: если Федеральный резерв живет на основе базовой инфляции, от нее же он может и умереть.
Для Китая проблема «базы» в меньшей степени касается инфляции и в большей — личных аспектов лидерства. Си Цзиньпин, провозгласивший себя «верховным лидером» Китая, добился невероятного регресса в китайском государственном управлении. В отличие от политики «реформ и открытости», начатой более сорока лет назад при Дэн Сяопине, сегодня повсюду присутствует тяжелая рука Си-центричной Коммунистической партии Китая. Это особенно касается атак регуляторов на интернет-компании (давно ставшего авангардом динамичного частного сектора страны), а также новых попыток перераспределить доходы и богатство под знаменем начатой кампании Си за «Общее процветание».
Я сохраняю свою изначальную оценку общего эффекта всех этих событий: возникнет «дефицит жизнерадостности», что может затормозить предпринимательскую активность в Китае, создание новых стартапов, разработку отечественных инноваций, рост производительности. Стареющий Китай уткнулся в демографическую стенку быстрее, чем опасалось большинство наблюдателей (включая меня), поэтому отсутствие компенсирующего роста производительности способно ограничить потенциал роста экономики. То же самое можно сказать и о потенциальных потребителях Китая. Дефицит жизнерадостности может лишь усилить их тревоги по поводу неопределенного будущего, тем самым цементируя желание сберегать средства на черный день — тенденция, которая уже давно тормозит китайское потребление.
У фиксации ФРС на базовой инфляции и у перегибов «верховного» лидера Китая есть одно важное общее свойство: они делают их предрасположенными к крупным политическим ошибкам. Если монетарные власти заблуждаются по поводу инфляционной проблемы (которая оказывается более трудной для решения, чем можно судить на основе индикатора базовой инфляции), тогда они и финансовые рынки начинают недооценивать масштабы ужесточения монетарной политики, необходимого для возврата инфляции к целевому уровню 2%.
Я полагаю, что для выполнения этой задачи номинальную ставку по федеральным фондам придется повысить до 5−6%, а это означает, что ФРС находится лишь на полпути в своей борьбе с инфляцией. Все это предвещает рецессию в США в 2023 году, которая начнется на фоне спада, уже очевидного в Европе. Китай, где сейчас наблюдается необычно резкое замедление экономики, вряд ли окажется оазисом экономического роста. Глобальная рецессия в следующем году практически неизбежна.
Что касается верховного лидера Китая, то он ослеплен своей фиксацией на идеологии и контроле и плохо подготовлен к будущему суровому экономическому климату, поэтому его проблемы, наверное, только начинаются. Ирония в том, что буквально через несколько недель на XX съезде КПК, как все ожидают, Си будет дарован беспрецедентный третий пятилетний срок на посту лидера страны.
Акцент на базовой инфляции может обмануть центральные банки, а могущество «верховного» лидера является рецептом для ошибок в управлении, а в конечном итоге неустойчивой политики. Сама идея «базовости» придает решениям сложных и трудных проблем ложное ощущение точности. Это касается как инфляционного таргетирования, так и государственного управления. Фиксация на «базовости» столь же опасна для Америки, как и для Китая, не говоря уже о возникающей общей уязвимости, которая способствует опасному и усиливающемуся конфликту между ними.
Стивен Роуч